Quale deleveraging? Il 16° rapporto di Ginevra sull’economia mondiale

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Il mondo non ha ancora iniziato a ridurre il proprio livello d’indebitamento legato alla crisi. Il rapporto tra debito e PIL sta raggiungendo nuovi massimi, ostacolando la ripresa nelle economie mature e minacciando nuove crisi nei paesi in via di sviluppo.

Il mondo non ha ancora iniziato a ridurre il proprio livello d’indebitamento legato alla crisi. Il rapporto tra debito e PIL sta raggiungendo nuovi massimi, ostacolando la ripresa nelle economie mature e minacciando nuove crisi nei paesi in via di sviluppo, specialmente in Cina. In questo articolo si introduce l’ultimo rapporto di Ginevra sull’economia mondiale. Esso sostiene che il percorso politico per rendere meno volatile la dinamica del debito risulta arduo ed è chiaro che le economie sviluppate devono aspettarsi una bassa crescita prolungata oppure un’altra crisi lungo il cammino.

Il fallimento di Lehman Brothers ha portato il mondo nella peggior crisi economica dai tempi della Grande Depressione. La ripresa è stata lenta e debole, anche in un’economia come quella americana che è riemersa per prima dalla fase acuta della crisi. I mercati emergenti hanno fatto meglio durante la crisi, ma hanno recentemente rallentato. Alcuni paesi, come la Cina, stanno osservando marcati incrementi dell’indebitamento e ciò aumenta la probabilità che essi sperimentino delle crisi in futuro.

Per comprendere la lunghezza e profondità della crisi, così come la debole ripresa, risulta essenziale analizzare il ruolo della dinamica del debito. Nel 16° rapporto di Ginevra sull’economia mondiale, noi effettuiamo un’immersione nella dinamica mondiale del debito con riferimento agli ultimi dieci anni. Tale analisi comprende confronti tra regioni e settori con enfasi sull’interazione tra debito e reddito. Noi forniamo una prospettiva a più dimensioni sull’indebitamento sia per le economie avanzate che per quelle emergenti. Il nostro approccio riguarda sia il debito pubblico che quello privato, con quest’ultimo ripartito per settori (famiglie, imprese non finanziarie, imprese finanziarie). Inoltre, mettiamo in relazione i livelli di debito settoriali con gli investimenti internazionali complessivi.

Quale deleveraging?

Contrariamente alle convinzioni largamente diffuse, il mondo non ha ancora iniziato a ridurre il proprio livello d’indebitamento. Il rapporto tra debito mondiale e PIL è ancora in crescita e sta raggiungendo nuovi picchi. La figura 1 mostra l’evoluzione del debito complessivo (escludendo il settore finanziario) con riferimento al nostro campione globale (economie avanziate più le maggiori economie emergenti). Mentre vi è stata una pausa durante il 2008-2009, la crescita del rapporto tra debito mondiale e PIL è ricominciata nel 2010-2011. I dati del rapporto mostrano anche che l’indebitamento esterno continua a primeggiare sul ricorso a capitale proprio.

 

 

Come mostra la figura 2, l’accumulo del debito globale è stato:

  • trainato dalle economie sviluppate fino al 2008;
  • trainato dalle economie emergenti dal 2008; il forte aumento del debito cinese è particolarmente evidente.

Questi mercati emergenti sono una fonte di preoccupazione in termini di future traiettorie del debito. La Cina e i cosiddetti “fragile eight” potrebbero trovarsi nel ruolo indesiderato di ospite della prossima fase della crisi mondiale.

 

 

Mentre i mercati emergenti potrebbero essere il futuro della crisi globale, si continuano ad avere gravi conseguenze nelle economie sviluppate. Questo è particolarmente vero per i paesi periferici dell’Eurozona che sono vulnerabili a causa della complessità delle loro crisi e dell’inadeguatezza delle risposte politiche. Ad oggi, Stati Uniti e Regno Unito hanno fatto un buon lavoro nel gestire il trade-off tra politiche di deleveraging e costi di produzione. Hanno fatto questo evitando strette creditizie pur continuando ad ottenere significative riduzioni dell’indebitamento del settore privato e del sistema finanziario.

Questo risultato, comunque, è stato raggiunto al costo di un sostanziale incremento dell’indebitamento del settore pubblico, includendo le loro banche centrali. Di conseguenza, il deleveraging delle banche centrali sarà la politica primaria per il prossimo futuro.

Evoluzione della capacità di contenere il debito

Mentre il livello d’indebitamento sta crescendo, il mondo sta osservando una velenosa combinazione di crescita e tassi d’inflazione più bassi delle attese; e ciò è in parte imputabile alla crisi. Il deleveraging e la più lenta crescita in molti casi interagiscono in un circolo vizioso, con il secondo che rende più difficile la riduzione del livello d’indebitamento e il primo che aggrava il rallentamento economico.

La capacità d’indebitamento, negli anni, è diventata dipendente dalle future dinamiche della crescita produttiva, dell’inflazione e dei tassi d’interesse reali. La crescita produttiva potenziale nelle economie avanzate ha subito un declino a partire dagli anni ottanta.

  • Noi sosteniamo che la crisi ha causato un ulteriore, permanente declino nei tassi di crescita delle economie sviluppate.
  • Anche la crescita nei mercati emergenti, principalmente in Cina, ha subito un rallentamento dal 2008.

A dimostrazione di questo, la figura 3 mostra il rallentamento nelle previsioni di crescita sia per le economie avanzate che per quelle emergenti.

 

 

Il tasso d’interesse reale d’equilibrio, che è il tasso compatibile con la piena occupazione, è sul punto di stabilizzarsi al più basso livello storico. La capacità d’indebitamento sarà sotto pressione se il tasso d’interesse reale si posizionerà al di sopra del suo livello d’equilibrio. Questo è probabilmente il caso di quelle giurisdizioni soggette ad una pressione combinata di riduzione dell’inflazione e del vincolo del limite inferiore pari a zero. Preoccupazioni ulteriori provengono da possibili incrementi del premio per il rischio in quei paesi con un elevato livello di debito.

IL pericolo di una precoce crescita dei tassi d’interesse

In un simile contesto, e con un livello d’indebitamento ancora molto alto, se si consentisse al tasso d’interesse reale di crescere al di sopra del suo livello naturale si rischierebbe di soffocare la ripresa. Oltre che spingere le economie in un prolungato periodo di stagnazione, ciò potrebbe anche mettere a rischio il processo di deleveraging che è già molto difficile.

Anche se c’è molta incertezza su tali previsioni, il nostro invito è alla cautela per quanto riguarda la crescita dei tassi d’interesse. La cautela, sul precoce incremento dei tassi, è rinforzata dalla debole inflazione.

Inoltre, la BCE dovrebbe recuperare rispetto alle altre maggiori banche centrali per quanto riguarda l’aggressività della politica di quantitative easing.

  • Un intervento energico come l’acquisto di titoli del debito sovrano, come anche di titoli privati, è il giusto strumento per affrontare l’eccessiva pressione al ribasso dell’inflazione ed adempiere al mandato della BCE di stabilità dei prezzi, con l’aiuto della stabilizzazione del debito e di una facilitazione dell’accesso al credito.

Un ulteriore rinvio nell’attuazione di queste politiche rischierebbe, nel medio termine, di riaccendere le pressioni sulla sostenibilità dell’Eurozona stessa.

Le maggiori sfide

Le prescrizioni politiche per superare con successo la trappola dell’elevato indebitamento vanno oltre l’appropriata conduzione della politica monetaria. Il rapporto affronta le sfide di bilancio, la possibilità di politiche macro-prudenziali e la ristrutturazione del debito del settore privato (banche, famiglie, imprese) e pubblico.

Il rapporto sostiene anche che, dati i rischi e i costi associati all’eccessivo indebitamento, deve essere fatto di più per migliorare la resistenza del sistema finanziario agli shock del debito e scoraggiare un’eccessiva accumulazione dello stesso. Infine, ci battiamo per una maggiore cooperazione politica internazionale nell’affrontare l’eccessivo livello d’indebitamento.

 

 

RESeT cura la versione italiana delle valutazioni espresse dal 16° Rapporto di Ginevra. Si tratta di un documento che, pur non condividendolo, RESeT ritiene interessante pubblicare.

 

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Data pubblicazione: 
12 Ottobre 2014
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